皇朝家私(1198.HK)中期業(yè)績點評

皇朝家私(1198.HK)公布6月止上半年業(yè)績；收入4.98億元，按年下降30%；毛利下跌32.6%至150,800,000港元；毛利率由31.4%降至30.3%。錄得純利倒退89%至991萬元，每股盈利1.43仙。不派中期息，去年同期派息3仙。

點評

1.收入下降30%，主要由于特許經(jīng)營店及自營店的銷售均錄得下跌。部分特許經(jīng)營店結(jié)業(yè)，且同店鋪銷售額出現(xiàn)負增長。自營店由于若干業(yè)績不佳的店鋪結(jié)業(yè)，也出現(xiàn)輕度下跌。家具銷售和新屋銷售緊密相關(guān)，我國房地產(chǎn)調(diào)控并無放松，家具銷量相應(yīng)受到影響。且2012年家具市場價格戰(zhàn)激烈，公司銷售收入的下跌可能導(dǎo)致新一輪的門店結(jié)業(yè)，因此下半年銷售出現(xiàn)大幅改善的可能性不大。

2．純利倒退89%。一方面，公司銷售收入減少及毛利率降低。另一方面公司的其他收入大幅減少。公司2011年同期的其他收入主要來自于家具廢料銷售，但2012年上半年其他收入為零。融資成本增至960萬港元，而2011年為280萬港元，主要由于進一步支用貸款額度以便建設(shè)新的生產(chǎn)設(shè)施及總辦事處綜合樓（包括培訓(xùn)及會展中心）提供資金所致。但我們認(rèn)為在公司銷售欠佳的情況下公司在產(chǎn)能擴張及修建辦公樓方面開支過大。

3. 期末存貨達3.4億，去年同期僅為2.5億，在公司銷售收入下降的情況下存貨同比增長達36%。雖然公司表示高存貨是為了配合下半年公司計劃進行的促銷活動及公司傳統(tǒng)旺季為年度最后一季，并預(yù)計存貨水平于二零一二年下半年逐漸下降；但我們認(rèn)為高存貨可能是上半年銷售不暢旺導(dǎo)致，若下半年家具市場持續(xù)低迷，庫存將難以消化。

未來展望：

1.天津新增產(chǎn)能計劃縮減。公司天津廠房一期預(yù)期于二零一二年第四季度開始運營。但公司鑒于不利的市場環(huán)境計劃縮減天津設(shè)施的初期產(chǎn)量并押后南昌設(shè)施的主要開支，直至中國市場狀況有所改善。

2.公司于2012年6月收購深圳市博凱邁家具有限公司65%股權(quán)，代價為現(xiàn)金6500萬。博凱邁透過其中國之自有銷售網(wǎng)絡(luò)從事歐式實木家具制品之設(shè)計、制造及分銷。博凱邁與公司簽訂協(xié)議保證自收購日起一年內(nèi)銷售收入2000萬。公司相當(dāng)于以5倍PE購入博凱邁，而相對家具公司而言，5倍估值并不算便宜，因此此項收購并不便宜。且博凱邁從事的高端歐式實木家具并不符合目前家具市場適應(yīng)小戶型的小家具潮流，因此在保證盈利期過后，對公司未來盈利貢獻或有限。

3.管理層更替。公司于今年8月初宣布，馬明輝已辭任執(zhí)行董事及首席執(zhí)行官，主席謝錦鵬將兼任首席執(zhí)行官職務(wù)，即日生效。馬明輝先生在職期間參與了公司在國內(nèi)主要自營店的營銷管理，因此馬明輝的辭職可能對公司未來發(fā)展的方向產(chǎn)生影響。同日，鄭鑄輝獲委任為副主席及重新委任為執(zhí)行董事，公司并向執(zhí)行董事鄭鑄輝授出有權(quán)認(rèn)購共400萬股股份的購股權(quán)，行使價為1.05元，在1年后方可行使，有效期至2022年7月30日。購股權(quán)的行使或?qū)疚磥淼拿抗捎a(chǎn)生進一步的稀釋。

4.綜上我們對公司未來的盈利增長持謹(jǐn)慎態(tài)度。